Bank of America: устойчивый лидер демонстрирует стабильный рост

Сохраняем «Нейтральный» взгляд на акции Bank of America и повышаем целевую цену до $55. Один из мировых лидеров сохраняет сильную рентабельность капитала и достаточно консервативен, что позволяет поддерживать умеренные отчисления в резервы. А возврат акционерам через выкуп бумаг с рынка и выплату дивидендов остается высоким. При этом банк достаточно дорогой по мультипликаторам P/BV и P/E.

Главное

• Улучшение процентных и комиссионных доходов ведут к росту прибыли за счет операционного рычага

Операционный рычаг – это показатель того, как поменяется прибыль при изменении выручки на 1%.

• Ведущие позиции на долговом рынке дают хороший комиссионный доход и поддерживают устойчивость
• Ожидаем стабильный рост финансового сектора США и возврата капитала акционерам
• Консервативная стратегия роста подтверждается исторически и стресс-тестами

Стресс-тест банка – это оценка его возможности выдержать экономические шоки, чтобы понять, достаточно ли у него капитала, и выработать меры повышения его устойчивости.

• Здоровый баланс и избыточная достаточность капитала поддержит дивидендные выплаты и выкуп акций с рынка
• Оценка по P/TBV на 2025 г. составляет 1,55-1,6х, что близко к справедливой для одного из лидеров рынка, устойчивого и достаточно консервативного

P/TBV (Price/Tangible Balance Value) — капитализация компании, деленная на осязаемые (материальные) активы за вычетом обязательств.

• Риски: изменение макроситуации на рынке, ужесточение конкуренции в банковском секторе, «закручивание гаек» регуляторами, а также избыточные падение процентных ставок

Bank of America (BAC US) – один из крупнейших банков в мире (№2 по активам в США). Совокупные активы превышают $3,2 трлн. Бизнес разделен на четыре основных сегмента: кредиты (обслуживание индивидуальных клиентов и малого бизнеса), глобальный банкинг (кредитование крупного бизнеса и предоставление инвестиционно-банковских услуг), глобальные рынки (управление торговыми операциями) и управление частным капиталом (ранее – бизнес Merrill Lynch). Основное направление – кредитное (более 50% прибыли). Кредитный портфель банка превышает $1,1 трлн. Число клиентов более 67 млн, штат – около 217 тыс. человек.

В деталях

Рост процентных и комиссионных доходов трансформируются в увеличение прибыли за счет операционного рычага

Мы ждем, что увеличение выдачи кредитов клиентам и опережающее снижение стоимости фондирования при повышении комиссионных доходов банка на 4-5% среднесрочно даст рост чистых процентных доходов банка на 7% в год. А операционная прибыль может вырасти на 6-7%. При этом банк по-прежнему сосредоточен на повышении эффективности затрат: более умеренное увеличение скорректированных расходов (+5%) должно дать положительный операционный эффект в 2025-2027 г.

Предполагаемая доходность на собственный капитал без учета нематериальных активов в размере 13-14% в 2025-2027 годах будет примерно такой же, как у крупных конкурентов. Коэффициент расходов банка к его доходам (costs/income ratio или CIR) около 65%, в среднем диапазоне по сравнению с крупнейшими аналогами, что говорит о преимуществах долгосрочной стратегии Bank of America.

Успешность на долговом рынке будет зависеть от курса ФРС, действий эмитентов и ситуации в Европе

Банк может сохранить высокую базу 2024 г. по полученному комиссионному вознаграждению за операции на долговом рынке капитала: ждем + 5% в среднем по году (после удвоения в 2024 г. к 2023 г.). Но если ФРС пойдет на быстрое понижение ставки, а эмитенты будут сильно замотивированы на рефинансирование долгов, темпы могут оказаться еще выше. Долговые размещения в Европе могут ускориться из-за стагнации экономики, снижения кредитного рейтинга и необходимости наращивания долговой нагрузки.

Консервативная стратегия даст возможность банку пережить сложные времена

Консервативная стратегия подтверждается низкими показателями стоимости риска (потерь по кредитам) в ходе ежегодного стресс-теста Федеральной резервной системой, а также исторически. Это делает банк более устойчивым к глобальным рискам, например, в случае если тарифное противостояние США и торговых партнеров приведет к снижению темпов роста экономики или рецессии. 

Здоровый баланс и избыточная достаточность капитала поддержат дивиденды и байбэки

Банк обладает здоровым балансом с коэффициентом достаточности по метрике CET1 = 11,8% при обязательном нормативе для банка 10,7%. Это позволяет рассчитывать на сохранение значительного возврата акционерам: около 75-80% через выкуп акций и дивидендные выплаты.

Коэффициент достаточности базового капитала первого уровня (Common Equity Tier 1 или CET1) показывает, насколько собственный капитал банка (балансовый капитал и нераспределенная прибыль) может покрыть рисковые активы. 

Нет оснований для роста мультипликаторов в текущих условиях

По нашим прогнозам, Bank of America сможет обеспечить рентабельность капитала (ROTE) на уровне 13-14% в ближайшие годы, ниже докризисных 15% (в 2018-2019 гг.). Мы оцениваем справедливый мультипликатор P/TBV 2025 г. в 1,55-1,6х – близко к текущим уровням и чуть ниже средней границы докризисного диапазона 1,3-1,8х. Этому отвечает и текущий уровень оценки по P/E на уровне 13-14х. Потенциала для роста мультипликаторов не видим.

Риски

• Ухудшение макроситуации при противостоянии США и Китая: замедление ВВП может негативно сказаться на качестве активов и привести к росту отчислений в резервы
• Регуляторные угрозы: ФРС может ограничивать распределение прибыли (в виде байбэков и дивидендов) в кризисные периоды
• Конкуренция: Bank of America соперничает с крупнейшими игроками мирового финансового сектора. Потенциальное снижение доли рынка может замедлить рост баланса (кредитного портфеля) или оказать давление на рентабельность из-за эффекта операционного рычага. В целом, интенсификация конкуренции в банковском секторе, способна негативно повлиять на уровень чистой процентной маржи и операционных расходов (NIM, CIR)
• Риск избыточного падения процентных ставок: доля чистого процентного дохода в общем показателе около 55%, поэтому слишком значительное снижение процентных ставок может не позволить «передать» снижение на базу фондирования и не позволить защитить чистую процентную маржу.