Alibaba Group: ухудшаем взгляд после роста котировок на 15%

Мы ухудшаем взгляд с «Нейтрального» до «Негативного» на акции лидера онлайн-ритейла Alibaba, сохраняем целевую цену $156. Рост в цене с момента последнего обновления превысил 15% после анонсированного увеличения вложений в вычислительные мощности для ИИ. Несмотря на значительные успехи компании с собственной ИИ-моделью Qwen-3 Max, мы считаем эффективность монетизации в среднесрочной перспективе неочевидной. Бумага выглядит дорогой, хотя и интересной ставкой на долгосрочный рост потребления в Китае и развитие искусственного интеллекта.

Главное

• Alibaba лидирует на рынке и демонстрирует высокую маржинальность
• Компания оказалась устойчива к торговым войнам США и КНР, острота которых с августа снизилась
• Доля на китайском рынке находится под давлением из-за агрессивной конкуренции
• Крупный масштаб бизнеса поддерживает развитие в передовых технологических сегментах
• Собственная ИИ-модель позитивна для эффективности, а также дает компании конкурентное преимущество перед другими крупными участниками рынка
• Ускорение роста облачного сегмента может продлиться на горизонте года и укрепить общую прибыльность
• Мы сохраняем текущий финансовый прогноз по компании и целевую цену $156

Alibaba Group (NYSE: BABA) — один из крупнейших в мире операторов торговых онлайн-площадок. Розничные площадки в КНР: Tmall (B2C как Amazon), Taobao (C2C как Ebay), оптовые: 1688.com и Lingshoutong. Международные торговые площадки: AliExpress (весь мир), Lazada (Юго‑Восточная Азия), Trendyol (Турция), Daraz (Пакистан и Бангладеш). Международная оптовая торговля ведется через площадку Alibaba.com. С 2020 г. компания владеет Sun Art Retail (466 гипермаркета). Также компания предлагает логистические, платежные (Alipay) и облачные (Ali Cloud) сервисы. Штат насчитывает около 205 тыс. человек.

В деталях

Сегмент зарубежных продаж почти не пострадал от торговых войн

Торговая война Дональда Трампа с Китаем, несмотря на некоторое снижение градуса конфликта и переговоры двух стран, способна повлиять на экспортные потоки китайских игроков онлайн-ритейла. В то же время мы считаем, что для Alibaba этот риск достаточно ограничен. Компания диверсифицировала структуру продаж за пределами Китая по разным регионам. Так, в I квартале финансового 2026 г. (начался в апреле) рост международных продаж компании замедлился незначительно — с 24% до 20%. Правда, давление на китайский импорт в США чревато более жесткой конкуренцией в Азиатско-Тихоокеанском регионе. 

Рыночная доля сокращается из-за интенсивной конкуренции

По состоянию на 2020 г. Taobao и Tmall Group (розничный сегмент Alibaba) занимал почти 60% внутреннего электронной коммерции (e-commerce) Китая. Ритейлер JD с 21% был на втором месте, Pinduoduo (PDD) с 13% — на третьем. Менее чем за 5 лет доля Alibaba сократилась до 35%, доля Pinduoduo (PDD) составила 21%, JD — 17%. Douyin, e-commerce платформа TikTok, нарастила рыночную долю до 19%, отразив новый тренд, когда не потребители ищут продукты, а стриминговые сервисы активно предлагают товары подписчикам.

В ответ Alibaba в конце ноября 2024 г. объединила сегменты внутренних и заграничных онлайн-продаж. Объединенное направление возглавил Цзян Фань, который до 2020 г. руководил Taobao и Tmall. Когда Цзян управлял сегментом продаж за рубеж, он сумел увеличить его долю до 13% общей выручки группы. Это единственный сегмент Alibaba, демонстрирующий высокий рост.

В феврале Alibaba представила свою модель ИИ — QwQ-32B. Компания заявляет, что QwQ-32B может конкурировать с DeepSeek R1 и OpenAI o1 mini. Собственная нейросеть поддержит конкурентоспособность и эффективность компании в долгосрочной перспективе, а также поможет развитию смежных бизнесов и сегментов. 

Инвестиции в искусственный интеллект

Alibaba демонстрирует значительный прорыв в сфере искусственного интеллекта, подтверждая свою высокую целевую оценку. Компания объявила о дополнительных инвестициях в размере 1 млрд юаней ($140 млн) для стимулирования трафика на Amap. Amap — самый популярный в Китае навигационный сервис с более чем 900 млн активных пользователей, что в три раза превышает аудиторию Baidu Maps (менее 300 млн). Новая функция ИИ-рейтингов для ресторанов, отелей и туристических объектов охватывает более 300 городов и обеспечивает рекомендации для 1,6 млн локальных бизнесов, способных привлечь до 10 млн клиентов ежедневно.

Внедрение ИИ стало мощным драйвером капитализации: в августе акции Alibaba подорожали более чем на $50 млрд, что позволило компании обогнать конкурентов по динамике роста. Ранее Alibaba объявила о планах направить до 50 млрд юаней на субсидии в сфере локальных сервисов, а ее бизнес в сфере электронной коммерции за 2025 г. сформировал свыше 1,5 трлн юаней онлайн-продаж. Таким образом, обширные инвестиции в Amap и внедрение ИИ подтверждает устойчивость бизнес-модели Alibaba и повышает ее целевые мультипликаторы при сравнительной оценке, что приводит к повышению целевой цены.

Компания активно использует долговое финансирование для поддержки масштабных инвестиций в облачные технологии и искусственный интеллект. В июле 2025 г. компания разместила облигации на $12 млрд юаней ($1,53 млрд), обеспеченные возможностью конвертации в акции дочерней структуры Alibaba Health. В сентябре она провела крупнейший в Азии выпуск конвертируемых облигаций на сумму около $3,2 млрд, направив полученные средства на развитие облачной инфраструктуры и международную экспансию. 

Менеджмент ожидает сильный рост выручки, способный улучшить прибыльность

По итогам отчетности за I квартал 2026 финансового года (с 1 апреля по 30 июня) компания показала существенный рост выручки в сегменте облачных технологий, который стагнировал весь календарный 2024 г. Выручка в финансовом I квартале выросла за год на 26% до 33,4 млрд юаней. До этого за календарный 2024 г. выручка выросла на 7,5% по сравнению с 2023 г.

По словам менеджмента, главная цель в этом сегменте — обеспечить рост быстрее рынка, а в перспективе нарастить маржинальность. Это позволит улучшить прибыльность всей компании. Новость заметно подняла котировки и оценку Alibaba. Мы считаем такой рост справедливым, при этом повышаем прогнозные мультипликаторы EV/EBITDA и P/E на 2026–2028 гг. умеренно выше среднеисторических значений за счет опережающих темпов развития технологических сегментов и полномасштабного внедрения искусственного интеллекта.

Высокая прибыльность, эффективная аллокация капитала и умеренно привлекательная оценка

Несмотря на умеренный рост выручки и серьезное геополитическое давление, Alibaba сохраняет высокую маржинальность за счет операционной эффективности и масштаба. А поскольку капзатраты компании ограничены, она с 2024 г. начала платить дивиденды. Также Alibaba с середины 2022 г. выкупила с рынка 10% своих акций. В итоге за 2024 г. компания вернула акционерам порядка $30 млрд. Учитывая невысокую оценку бумаги в 2024 г., мы считаем такую аллокацию капитала эффективной и в интересах миноритариев. Отмечаем возможность более активного выкупа акций с рынка компанией при слабости котировок на фоне периодических ухудшений новостного фона в связи с торговыми противоречиями, хотя актуальность этого существенно снизилась в свете резкого роста котировок с конца августа.

Риски

• Невозможность полностью защититься от влияния торговых противоречий США и Китая за счет внутреннего спроса в Китае и развития в других странах
• Дальнейшая потеря рыночной доли и, как следствие, снижение маржинальности из-за сокращения эффекта масштаба
• Неэффективность реструктуризации сегмента онлайн-продаж
• Недостаточная эффективность монетизации разработки собственной модели ИИ и усиление конкуренции в облачных сервисах