Alibaba Group: котировки выглядят интереснее после снижения на 16%

Мы улучшаем взгляд на акции лидера онлайн-ритейла Alibaba до «Нейтрального», сохранив целевую цену HKD 152. С момента выхода последнего отчета бумага подешевела примерно на 16% и оценка вновь стала справедливой. Alibaba остается интересной ставкой на долгосрочный рост потребления в Китае и развитие искусственного интеллекта.

Главное

• Инвесторы усомнились в темпах проникновения и монетизации ИИ — главного драйвера выручки облачного сегмента Alibaba. ИИ-модель компании Qwen-3 Max показывает крупные успехи и стала ключевым катализатором роста Alibaba.
• Alibaba лидирует на рынке и демонстрирует высокую маржинальность.
• Компания оказалась устойчива к торговым войнам США и КНР, острота которых с августа снизилась.
• Доля на китайском рынке находится под давлением из-за агрессивной конкуренции.
• Крупный масштаб бизнеса поддерживает развитие в передовых технологических сегментах.
• Собственная ИИ-модель позитивна для эффективности, а также дает компании конкурентное преимущество перед другими крупными участниками рынка.
• Ускорение роста облачного сегмента может продлиться на горизонте года и укрепить общую прибыльность.
• Мы сохраняем текущий финансовый прогноз по компании и целевую цену HKD 152.

Alibaba Group (9988.HK) — один из крупнейших в мире операторов торговых онлайн-площадок. Розничные площадки в КНР: Tmall (B2C как Amazon), Taobao (C2C как Ebay), оптовые: 1688.com и Lingshoutong. Международные торговые площадки: AliExpress (весь мир), Lazada (Юго‑Восточная Азия), Trendyol (Турция), Daraz (Пакистан и Бангладеш). Международная оптовая торговля ведется через площадку Alibaba.com. С 2020 г. компания владеет Sun Art Retail (466 гипермаркета). Также компания предлагает логистические, платежные (Alipay) и облачные (Ali Cloud) сервисы. Штат насчитывает около 205 тыс. человек.

Рост зарубежных продаж замедлился из-за торговых войн

Торговая война Дональда Трампа с Китаем, несмотря на некоторое снижение градуса конфликта и переговоры двух стран, способна повлиять на экспортные потоки китайских игроков онлайн-ритейла. В то же время мы считаем, что для Alibaba этот риск достаточно ограничен. Компания диверсифицировала структуру продаж за пределами Китая по разным регионам.

Тем не менее в I полугодии финансового 2026 г. (с 1 апреля по 30 сентября) рост международных продаж компании несколько замедлился— до 15% с 25–30% за год до этого, в том числе из-за ужесточившейся конкуренции в Азиатско-Тихоокеанском регионе и Европе на фоне давления на китайский импорт в США. 

Рыночная доля в Китае сокращается из-за интенсивной конкуренции

По состоянию на 2020 г. Taobao и Tmall Group (розничный сегмент Alibaba) занимал почти 60% внутреннего электронной коммерции (e-commerce) Китая. Ритейлер JD с 21% был на втором месте, Pinduoduo (PDD) с 13% — на третьем. Менее чем за 5 лет доля Alibaba сократилась до 35%, доля Pinduoduo (PDD) составила 21%, JD — 17%. Douyin, e-commerce платформа TikTok, нарастила рыночную долю до 19%, отразив новый тренд, когда не потребители ищут продукты, а стриминговые сервисы активно предлагают товары подписчикам.

В ответ Alibaba в конце ноября 2024 г. объединила сегменты внутренних и заграничных онлайн-продаж. Объединенное направление возглавил Цзян Фань, который до 2020 г. руководил Taobao и Tmall. Когда Цзян управлял сегментом продаж за рубеж, он сумел увеличить его долю до 13% общей выручки группы. Это единственный сегмент Alibaba, демонстрирующий высокий рост.

В феврале Alibaba представила свою модель ИИ — QwQ-32B. Компания заявляет, что QwQ-32B может конкурировать с DeepSeek R1 и OpenAI o1 mini. Собственная нейросеть поддержит конкурентоспособность и эффективность компании в долгосрочной перспективе, а также поможет развитию смежных бизнесов и сегментов. 

Инвестиции в искусственный интеллект

Alibaba демонстрирует значительный прорыв в сфере искусственного интеллекта, подтверждая свою высокую целевую оценку. Компания объявила о дополнительных инвестициях в размере 1 млрд юаней ($140 млн) для стимулирования трафика на Amap. Amap — самый популярный в Китае навигационный сервис с более чем 900 млн активных пользователей, что в три раза превышает аудиторию Baidu Maps (менее 300 млн). Новая функция ИИ-рейтингов для ресторанов, отелей и туристических объектов охватывает более 300 городов и обеспечивает рекомендации для 1,6 млн локальных бизнесов, способных привлечь до 10 млн клиентов ежедневно.

Внедрение ИИ стало мощным драйвером капитализации: в августе акции Alibaba подорожали более чем на $50 млрд, что позволило компании обогнать конкурентов по динамике роста. Ранее Alibaba объявила о планах направить до 50 млрд юаней на субсидии в сфере локальных сервисов, а ее бизнес в сфере электронной коммерции за 2025 г. сформировал свыше 1,5 трлн юаней онлайн-продаж. Таким образом, обширные инвестиции в Amap и внедрение ИИ подтверждает устойчивость бизнес-модели Alibaba и повышает ее целевые мультипликаторы при сравнительной оценке, что приводит к повышению целевой цены.

Компания активно использует долговое финансирование для поддержки масштабных инвестиций в облачные технологии и искусственный интеллект. В июле 2025 г. компания разместила облигации на $12 млрд юаней ($1,53 млрд), обеспеченные возможностью конвертации в акции дочерней структуры Alibaba Health. В сентябре она провела крупнейший в Азии выпуск конвертируемых облигаций на сумму около $3,2 млрд, направив полученные средства на развитие облачной инфраструктуры и международную экспансию. 

Облачный сегмент укрепил оптимизм менеджмента по поводу сильного роста выручки

Во II квартале финансового 2026 г. (с 1 июля по 30 сентября) выручка в сегменте облачных технологий выросла на 34% в годовом сопоставлении и составила почти 40 млрд юаней. Годовой рост ускорился еще сильнее по сравнению с I кварталом (+26%). В календарном 2024 г. рост стагнировал весь год и составил 7,5% к 2023 г. 

По словам менеджмента, рост на 34% включает «трехзначный процентный рост» выручки продуктов на базе ИИ. Но главная цель в этом сегменте — обеспечить рост быстрее рынка, а в перспективе нарастить маржинальность. Это позволит улучшить прибыльность всей компании.

Но в моменте значительные капитальные вложения и операционные расходы, связанные с искусственным интеллектом, оказали сильное давление на маржу и свободный денежный поток. Рентабельность EBIT снизилась до 2%, а квартальная чистая прибыль упала на 53% к аналогичному кварталу прошлого года.

По итогам предыдущей отчетности мы повысили прогнозные мультипликаторы EV/EBITDA и P/E на 2026–2028 гг. умеренно выше среднеисторических значений, учитывая опережающие темпов развития технологических сегментов и полномасштабного внедрения ИИ.

Высокая прибыльность, эффективная аллокация капитала и умеренно привлекательная оценка

Несмотря на умеренный рост выручки и серьезное геополитическое давление, Alibaba сохраняет высокую маржинальность за счет операционной эффективности и масштаба. А поскольку капзатраты компании были ограничены, она с 2024 г. начала платить дивиденды. Также Alibaba с середины 2022 г. выкупила с рынка 10% своих акций. В итоге за 2024 г. компания вернула акционерам порядка $30 млрд. Учитывая невысокую оценку бумаги в 2024 г., мы считаем такую аллокацию капитала эффективной и в интересах миноритариев.

Давление на рентабельность и масштабные инвестиции в технологии и связанные с ИИ вычислительные мощности носят временный характер. А учитывая их умеренный масштаб по сравнению с западными конкурентами, мы считаем подобную аллокацию капитала эффективной для акционеров.

Alibaba может вернуться к выкупу акций с рынка, если из-за сомнений инвесторов в ИИ или обострения торговых войн бумага упадет в цене. Однако после резкого роста котировок с конца августа шансы на такой сценарий сильно снизились.

Риски

• Невозможность полностью защититься от влияния торговых противоречий США и Китая за счет внутреннего спроса в Китае и развития в других странах
• Дальнейшая потеря рыночной доли и, как следствие, снижение маржинальности из-за сокращения эффекта масштаба
• Неэффективность реструктуризации сегмента онлайн-продаж
• Недостаточная эффективность монетизации разработки собственной модели ИИ и усиление конкуренции в облачных сервисах