Microsoft: оценка пришла к привлекательным уровням

Мы меняем взгляд на акции Microsoft с «Нейтрального» на «Позитивный» после публикации отчетности за II квартал. Компания остается «золотым стандартом» в отрасли как с точки зрения финансовых результатов, так и в отношении инноваций в продуктовой линейке. Наша новая целевая цена на 12 месяцев составляет $463 с потенциалом роста на 15%. 

Главное

Microsoft Corp. (NASD: MSFT) — одна из крупнейших ИТ-компаний в мире с капитализацией $3 трлн. У Microsoft три сегмента: производительность и бизнес-процессы (32% выручки), облачные вычисления (43%) и прочие персональные вычисления (26%). Сегмент производительности и бизнес процессов включает Office, Microsoft 365, услуги в сфере кибербезопасности, Microsoft Teams, соцсеть LinkedIn, облачные приложения Dynamics для ERP и CRM. Сегмент облачных вычислений поставляет облачные сервисы и серверные продукты: Azure, SQL Server, Windows Server, Visual Studio, GitHub. Сегмент прочих персональных вычислений отвечает за операционную систему Windows (корпоративное лицензирование и OEM), устройства (Microsoft Surface, аксессуары и пр.), игры (оборудование, ПО и сервисы Xbox), поисковик Bing и рекламу. Microsoft занимает лидирующие позиции на основных рынках сбыта: в офисных решениях рыночная доля компании составляет 88%, в облачных вычислениях — 16%.

Облачная инфраструктура — главный драйвер роста

Microsoft — один из ключевых поставщиков облачной инфраструктуры с долей рынка около 25% (у Amazon 31%, у Google 20%). Развитие искусственного интеллекта (ИИ) вызвало высокий спрос на облачную инфраструктуру, что поддерживает сегмент облачных вычислений. На этот сегмент приходится 36% выручки Microsoft, и за последние 5 лет он рос в среднем на 20% в год. По итогам 2025 финансового года главный продукт (Azure) прибавил 34%. Microsoft необходимо вкладывать крупные средства в инфраструктуру, и высокие затраты на выполнение ИИ-нагрузок могут повлиять на маржу в ближайшем будущем. Впрочем, стабильный рост таких продуктов, как MS Office, поддерживает общую прибыльность.

У Microsoft сильное присутствие на всех уровнях облачного стека: в приложениях, платформах и инфраструктуре. За счет этого, на наш взгляд, компания может эффективно использовать долгосрочные тренды, такие как генеративный ИИ, потребление публичного облака, внедрение SaaS (ПО как услуга), цифровая трансформация, ИИ/машинное обучение, бизнес-аналитика и DevOps (разработка и эксплуатация ПО). 

Результаты за II квартал 2026 финансового года

Квартальный отчет Microsoft стал для рынка «холодным душем» и спровоцировал резкую переоценку компании: котировки обвалились примерно на 17%. Негатив быстро вышел за рамки одной компании и затронул весь ИИ-кластер, поскольку отчет наглядно показал ключевую проблему текущего цикла — разрыв между масштабами инвестиций в инфраструктуру и скоростью их финансовой отдачи.

Формально бизнес Microsoft продолжает расти. Ключевое направление, включающее ИИ-продукты, впервые достигло $51,5 млрд — прирост на 26% год к году и на 24% год к году в постоянной валюте. Однако для рынка важнее не сам факт роста, а его динамика. Темпы не ускоряются, и на фоне рекордных вложений это выглядит как сигнал того, что период «легкой» экспансии облака может подходить к концу, а дальнейший рост будет требовать все больших затрат. Ключевой продукт (Azure) показал рост на 39% год к году и на 38% в постоянной валюте.  

Внимание инвесторов привлек и показатель будущей выручки по уже подписанным контрактам (RPO), связанный с облачным направлением. Показатель подскочил до $625 млрд, но качество этого роста вызывает вопросы. Главный момент, который смутил инвесторов — зависимость от одного клиента, которого компания раскрыла впервые. Около 45% будущей выручки приходится на OpenAI, причем это ключевой покупатель на рынке, который уже законтрактовал мощности на сотни миллиардов долларов, и есть немалый риск того, что этот клиент не реализует все контракты.

Также ключевым фокусом отчета остаются капитальные расходы, связанные с дата-центрами. За квартал они достигли $37,5 млрд, причем основная часть была направлена на серверы, GPU и другую ИИ-инфраструктуру. Несмотря на заявления о возможном замедлении инвестиций, планы по дальнейшему наращиванию мощностей дата-центров оставляют мало пространства для реального снижения капзатрат. Итогом стало резкое сжатие свободного денежного потока до $5,9 млрд и падение рентабельности свободного денежного потока до 7,2%, что контрастирует с 33% по итогам I квартала 2026 финансового года.

В совокупности рынок увидел не столько проблему спроса, сколько ухудшение экономики бизнеса: выручка растет стабильно, но цена этого роста становится все выше. Ситуацию могли бы улучшить либо более агрессивная монетизация ИИ-продуктов, либо оптимизация затрат за счет собственных чипов Maia, однако это более долгосрочные факторы. При этом стратегическая зависимость от OpenAI остается дополнительным источником неопределенности.

Потенциал сохраняется

После публикации отчетности за II квартал 2026 г. котировки компании скорректировались на 17%, а оценка снизилась к минимальным значениям за 5 лет по мультипликатору Цена/Прибыль — 22x. Считаем, что рынок переоценил риски, выявленные по итогам отчетности. В связи с этим мы улучшаем взгляд с «Нейтрального» до «Позитивного». Наша целевая цена на горизонте 12 месяцев составляет $463. 

Риски