Marvell: условия сделки с Google не оправдывают текущую оценку

Сохраняем «Негативный» взгляд по акциям Marvell с целевой ценой $196 на горизонте 12 месяцев, что предполагает снижение примерно на 18%. Соглашение с Google поддерживает ожидания роста, но не гарантирует закупки и размывает капитал. Основным риском для нашего взгляда остается ускорение заказов Google и Amazon.

Google получил право приобрести до 59 млн акций Marvell по $206,58 за бумагу. Почти весь объем зависит от накопленных закупок до $120 млрд, но эта сумма не является гарантированным заказом. Полная реализация прав увеличит количество акций примерно на 6,4%, поэтому Google получает существенные льготы раньше, чем Marvell — подтвержденную выручку.

Последний отчет не дал оснований повышать прогнозы: выручка превысила ожидания лишь на 0,2%, прибыль на акцию совпала с оценками рынка, а рентабельность снизилась. Дополнительное давление создают обязательства перед производственными подрядчиками на $2,8 млрд и предстоящие авансовые платежи примерно на $870 млн. Если закупки клиентов замедлятся, зарезервированные мощности продолжат требовать финансирования, что ухудшит денежный поток компании.

Amazon формирует более 85% выручки Marvell от заказных ускорителей, а центры обработки данных дают 76% общей выручки. Перераспределение заказов между Marvell, Alchip и внутренними разработчиками Amazon способно резко изменить прогнозы. Дополнительное давление создают Broadcom и MediaTek, конкурирующие за проекты других гиперскейлеров.

Форвардные P/E и EV/EBITDA составляют 59,6x и 36,1x против пятилетних средних 30,0x и 25,9x. Такая премия требует почти безошибочного исполнения заказов и сохранения высоких расходов клиентов. Целевая цена $196 соответствует снижению примерно на 18% от текущих $237.

Катализаторы

Риски